De AEX volatility index

Sinds 3 september vorig jaar publiceert Euronext de AEX volatility index. Deze index weerspiegelt de impliciete volatiliteit in optie prijzen en geeft een indicatie van onrust in de markt. Iedere belegger die de AEX actief volgt zou naar mijn mening ook deze volatility index moeten volgen. De populariteit en bekendheid van de AEX volatility index (code:VAEX) laat echter te wensen over en men moet goed zoeken om, naast de publicatie op de website van Euronext, elders een actuele waarde te vinden.

De reden waarom ik het zo nuttig vind om de VAEX te volgen, is omdat het een goede indicatie geeft van het verwachte marktsentiment. De index kijkt vooruit en geeft aan wat marktpartijen verwachten wat de volatiliteit in de aandelenmarkt zal zijn voor de komende 30 dagen. Daar waar dus de AEX index het verloop van marktprijzen aangeeft, geeft de VAEX aan met hoeveel beweeglijkheid naar verwachting de marktprijzen tot stand zullen komen. Zeker in de afgelopen 5 maanden zagen we vaak dat bij dalende marktprijzen de waarde van de VAEX fors toenam, terwijl bij stijgende koersen, of een markt die tot rust komt de waarde van de VAEX neigt te dalen. Onderstaande grafiek met data voor 2008 illustreert dit.



Dit betekent dus ook dat bij een stijgende VAEX, optieprijzen relatief hoger zullen zijn. De Amerikaanse VIX index, die met de S&P-500 als basis op dezelfde wijze berekend wordt, heeft ook wel de naam “fear index” gekregen en wordt zeer regelmatig aangehaald in de Amerikaanse pers. De index stijgt immers als veel, vooral negatieve beweging in de markt verwacht wordt, hetgeen vaak gepaard gaat met toegenomen onzekerheid en angst. In een stabiele markt heeft de VAEX juist een lage waarde.

De wijze waarop de VAEX berekend wordt is dezelfde als die waarop de meer bekende Amerikaanse VIX berekend wordt. Voor lezers die geïnteresseerd zijn in de exacte methodologie staat hier een verwijzing naar een artikel waar het volledig wordt uitgelegd. Voor hier volstaat het om te weten dat de VAEX wordt berekend door de impliciete volatility van out-of-the-money opties te bepalen die beschikbaar zijn op de beurs. Daar de index een voorspelling geeft voor de volgende 30 dagen periode, worden als basis opties gekozen van de eerstvolgende en daaropvolgende expiratiemaand, waarna een gewogen gemiddelde wordt bepaald. Om te voorkomen dat vreemde niet-rationele waardes tot stand komen, worden de optieseries die gebruikt worden als basis voor de VAEX doorgerold als de eerstvolgende expiratiemaand nog minder dan 8 dagen heeft tot expiratie. Het feit dat geen gecompliceerd optiewaarderingsmodel gebruikt wordt om de VAEX te berekenen, maakt de index ook volledig transparant.

Voor beleggers die gebruik maken van indexopties is een goed begrip van de VAEX nuttig, omdat bij het bepalen van strategieën een gevoel kan worden gekregen of optieprijzen relatief duur zijn of juist goedkoop. Een optieverkoper zal een voorkeur hebben voor hoge prijzen en dus hoge volatilities, terwijl een optiekoper juist gebaat is bij een lage premie, als dan vervolgens maar wel de verwachte koersbeweging plaatsvindt. Via markt neutrale posities kan ook juist gespeculeerd worden op verandering van de volatility.

Voor de VAEX is marktdata aanwezig vanaf 3 September 2007, maar Euronext heeft de volatility index ook gesimuleerd voor de periode vanaf het jaar 2000. Het is interessant om eens te kijken wat de relatie is tussen de historische 30-daags volatility en de impliciete vooruitkijkende volatility van de VAEX. Voor de hele periode vanaf 2000 ziet de grafiek er als volgt uit:



Duidelijk blijkt uit de grafiek dat er een hoge correlatie is tussen de VAEX en de historische volatility. Voor de gehele periode laat zich een correlatie coeffciënt berekenen van bijna 92%. Interessant is om te kijken naar de voorspelkracht van de VAEX. Het is immers een waarde die de verwachte volatility voor de komende 30 dagen bepaalt. We kunnen dus de VAEX van enig moment vergelijken met de historische volatility 30 dagen later, om te kijken hoe goed de voorspelling van de markt was. Opvallend genoeg was deze correlatie lager met een waarde van ongeveer 82%. Voorzichtig concluderen we dan dat de markt zich bij het bepalen van optieprijzen toch met name laat leiden door het verleden. De grafiek laat ook nog enige andere interessante zaken zien, namelijk dat er een behoorlijk sterke ondergrens aan de VAEX zit van rond de de 12-13, ook al daalt de historische volatility onder de 10. Ook blijkt dat in 85% van de observaties de VAEX hoger is dan de historische volatility. Dit zijn interessante constateringen, waarmee een alerte gebruiker van opties zijn voordeel kan doen, vooral als de VAEX zich lijkt te bevinden op een zeer hoog of juist zeer laag punt.

Een hoge waarde van de VAEX komt, zoals eerder al gezegd, met name tot stand bij scherpe koersdalingen. Dit betekent dat beleggers die put-opties willen kopen ter bescherming, hoge premies moeten betalen nadat al een groot deel van het kwaad geschied is. Voor de optieverkoper is het juist zo dat het risico van verkopen van put-opties lager wordt, terwijl hij er beter voor betaald wordt. wordt. Bij een lage stand van de VAEX is het juist interessant om opties te kopen (en dus ook put-opties ter bescherming!), omdat de neerwaartse druk van de volatility op de optieprijs gering is, waarmee een belangrijke variabele die tegenwerking kan bieden, juist ondersteunend kan worden.

De huidige situatie met een VAEX weer onder de 20 is erg lastig in te schatten, zeker gezien de onzekerheid die er nog in de financiële markten is. Verkopers van opties zullen huiverig zijn voor een plotselinge toename van de volatility, indien het wankele herstel onderbroken wordt. Mocht echter het ergste voorbij zijn, dan kan de volatility nog veder zakken en is het voor de koper van opties beter om te wachten, tenzij hij nu reeds een sterke koersverwachting heeft.

Als we naar de vergelijking van de VAEX met de historische volatiliteit kijken in 2008, kunnen we ook constateren dat bij extreme bewegingen in de markt de VAEX niet altijd helemaal mee gaat aan de bovenkant. Ook blijkt de correlatie tussen de VAEX en de historische volatility minder sterk te zijn voor een kortere periode, hetgeen in de grafiek ook te zien is.



Men zou kunnen denken dat een waarde van 30-35 als erg hoog kan worden beschouwd. Een blik op de vorige grafiek naar de periode rond 2002-2003 leert ons echter dat we erg voorzichtig moeten zijn met een dergelijke conclusie, en dat we vooral heel bescheiden en voorzichtig moeten zijn met het proberen te voorspellen wat “redelijke” bewegingen en prijzen zijn.

Voor beleggers en speculanten die gebruik maken van indexopties en indexfutures, maar ook voor andere beleggers die de beurs met interesse volgen, kan het volgen van de VAEX dus erg interessant zijn, en additionele informatie geven over het sentiment in de markt. Wellicht is men met deze additionele informatie in staat om de eigen beurs strategieën met weer een beetje extra overtuiging te bepalen. Een vergelijkbare index bestaat overigens ook voor de BEL-20 en de CAC-40.